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新型冠狀病毒來勢洶洶，但“十四五”謀劃之年也如期而至。疫情并不會阻礙我們對于城投“十四五”的研究和部署，反而會促進(jìn)我們在這方面的投入和分享。自2月起，南京卓遠(yuǎn)將在一季度推出18篇城投“十四五”規(guī)劃專欄文章，為全國城投人奉上知識大餐，共啟“十四五”輝煌愿景。（注：文中所指的城投，屬廣義范疇，包含各類政府平臺公司）
一、城投公司與資產(chǎn)證券化
（一）現(xiàn)狀分析
2、以地方融資平臺公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。
3、待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動產(chǎn)或相關(guān)不動產(chǎn)收益權(quán)。但當(dāng)?shù)卣C明已列入國家保障房計(jì)劃并已開工建設(shè)的項(xiàng)目除外。
4、最終投資標(biāo)的為上述資產(chǎn)的信托計(jì)劃受益權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn)。
根據(jù)目前城投普遍情況，以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)較多。因此，對于城投公司而言，ABS基礎(chǔ)資產(chǎn)主要應(yīng)關(guān)注那些收入來源于使用者付費(fèi)以及其他財(cái)產(chǎn)類收益的收益權(quán)類資產(chǎn)。
（二）典型案例-華能瀾滄江水電收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃
華能瀾滄江水電收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃是典型的以準(zhǔn)經(jīng)營項(xiàng)目收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化項(xiàng)目。發(fā)起時，華能水電將漫灣一期水電站未來五年內(nèi)合計(jì)24億元水電銷售收入轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃，接著專項(xiàng)計(jì)劃以此為基礎(chǔ)發(fā)行總面額20億元的專項(xiàng)計(jì)劃受益憑證。其中，優(yōu)先級收益憑證19.8億元，向投資者公開募集；次級收益憑證2000萬元由華能水電持有。招商證券作為計(jì)劃管理人負(fù)責(zé)對計(jì)劃賬戶內(nèi)資金進(jìn)行管理。
項(xiàng)目：華能瀾滄江水電收益權(quán)專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃
規(guī)模：20億元人民幣（優(yōu)先級19.8億元、次級2000萬元）
擔(dān)保：中國農(nóng)業(yè)銀行提供全額不可撤銷的連帶責(zé)任擔(dān)保
信用評級：AAA級
資料來源：公開資料，南京卓遠(yuǎn)整理
（三）城投轉(zhuǎn)型與資產(chǎn)證券化
在當(dāng)前監(jiān)管政策趨嚴(yán)、城投公司紛紛轉(zhuǎn)型的行業(yè)背景下，資產(chǎn)證券化是幫助城投公司盤活存量資產(chǎn)，形成融資補(bǔ)充的重要路徑。與項(xiàng)目收益?zhèn)推胀▊啾龋Y產(chǎn)證券化具有四方面優(yōu)點(diǎn)：
一是可以提高資產(chǎn)流動性。通過資產(chǎn)證券化實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)出售(SPV)，將不具流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為具有流動性的貨幣資產(chǎn)。
二是融得資金用途不受限制。資產(chǎn)證券化融資資金用途不受限制，可以有效支持城投公司轉(zhuǎn)型。
三是資產(chǎn)證券化可以通過結(jié)構(gòu)化、第三方擔(dān)保等內(nèi)外部增信方式提高證券信用評級，有效降低融資成本。這對于主體信用評級不高的城投公司是十分有利的。
四是資產(chǎn)證券化能有效調(diào)整融資企業(yè)期限、利率配置，匹配多層次需求。償付層級越高利率水平越低，償付層級越靠后，其風(fēng)險(xiǎn)溢價越高。
二、資產(chǎn)證券化發(fā)展要點(diǎn)
（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)
表1：我國資產(chǎn)證券化重要政策梳理
圖1：城投ABS交易結(jié)構(gòu)圖
2、城投ABN
資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）是交易商協(xié)會下監(jiān)管的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，城投公司必須擁有交易商協(xié)會會員資格才能發(fā)行。ABN的發(fā)行總體分為兩類，一類是由SPV作為發(fā)行載體，這與ABS類似，只是在基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易結(jié)構(gòu)、信用評級等方面有些區(qū)別；另一類是由發(fā)行機(jī)構(gòu)作為ABN發(fā)行載體，相當(dāng)于用基礎(chǔ)資產(chǎn)作為抵押發(fā)行抵押債券。由于并沒有實(shí)現(xiàn)“真實(shí)出售”，所以此類產(chǎn)品的資金監(jiān)管程序更為嚴(yán)格，且多以定向發(fā)行為主。
（二）風(fēng)險(xiǎn)控制
資產(chǎn)證券化屬于標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，風(fēng)險(xiǎn)控制有一整套相對固定的標(biāo)準(zhǔn)。下文主要將圍繞城投發(fā)行量最大的基礎(chǔ)設(shè)施收益權(quán)類資產(chǎn)的有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)做一個梳理。
首先，根據(jù)滬深交易所《基礎(chǔ)設(shè)施類資產(chǎn)支持證券掛牌條件確認(rèn)指南》，基礎(chǔ)資產(chǎn)包括：市政設(shè)施類、交通設(shè)施類以及公共服務(wù)類?；A(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流應(yīng)當(dāng)獨(dú)立、穩(wěn)定、可預(yù)測，且存續(xù)期應(yīng)當(dāng)與資產(chǎn)支持證券相匹配；其次，主體準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)方面，一般要求城投運(yùn)營基礎(chǔ)資產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)2年以上且主體評級達(dá)到AA級及以上。此外，城投最近兩年不存在嚴(yán)重違法失信行為；最后，在交易方面，出于增信考慮，城投向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)讓基礎(chǔ)資產(chǎn)往往存在較大折價。但是，根據(jù)相關(guān)規(guī)定，折價太大可能因“明顯不合理價格”緣由被撤銷，導(dǎo)致資產(chǎn)證券化失敗。
